際限なき米株高、不換紙幣からの逃避

際限なき米株高、不換紙幣からの逃避

(金融・貴金属アナリスト) 亀井 幸一郎
2021年9月6日

 

大きく下振れた8月米雇用統計

9月3日に発表された注目の8月の雇用統計は、失業率が前月の5.4%から5.2%に低下。一方、非農業部門の雇用者数(NFP)は前月比23万5000人増と伸びが縮小し、市場予想の72万人増を大きく下回った。7月と6月分がそれぞれ105万3000人と96万2000人の増加に上方修正されたことで、改善ピッチの落ち込みが際立つことになった。過去7カ月間で最も低い伸びにとどまったことになる。新型コロナ「デルタ株」の感染拡大に伴い、ここまで経済活動の再開で改善してきたサービス業の回復が足踏み状態となったことが響いた。娯楽・接客業の就業者は半年で月平均35万人増えてきたが、8月は変わらなかった。採用を手控える動きが広がった。このうちレストラン・バーは4万2000人減少した。
今回の雇用者数増加の鈍化を受け、9月21~22日に予定されている米連邦公開市場委員会(FOMC)でのテーパリング(資産買入れの段階的縮小)決定の可能性はほぼ消えることになった。パウエル米連邦準備理事会(FRB)議長は8月末のジャクソンホール会合の講演で年内決定・着手の方向性を打ち出しており、単月の結果だけでは方針を変えることはないことから、1カ月後に発表される9月のデータ待ちとなりそうだ。そもそも件(くだん)の講演でも議長自身が新型コロナ・デルタ株の感染拡大をリスク要因として掲げており、下振れの程度はともかく影響が出たことは想定の範囲内ということになる。そもそも8月の米雇用者数は時に下振れしやすい習性がある。

金は節目の1850ドルトライ

結果を受けて早期のテーパリングへの警戒感が和らぎ、ドルは主要通貨に対して売られドル指数(DXY)は91.941と、8月4日以来の安値を更新。長期金利(米10年債利回り)は1.326%に上昇。統計発表前は約1.299%だった。合わせて発表された時間当たり賃金が前月比0.6%上昇し、予想の0.3%の2倍の伸びとなったほか、前年同月比では4.3%と、前月の4.0%から伸びが加速したことを映したものだった。ここまでの劇的な中古車価格の上昇などと違い、賃金上昇は基調的なインフレ高進をイメージさせ、異例の物価上昇が一過性とするFRBの主張に疑念が生まれたことによる。
NY金先物価格は、雇用統計の結果を受け1830ドル台まで買われ、3日の通常取引の終値(清算値)は1833.70ドルとなった。すでに足元で、ともに1810ドル台に位置している100日および200日移動平均線を上まわっているが、テクニカル上市場が注目していたのは、7月29日の1835.80ドルを越えられるか否かだった。9月第一月曜日はレーバーデー(労働者の日)でNY市場は休場となるが、経験則からこの連休明けに金は動きが出やすいことから、一定のモメンタムをもってこの水準を超え節目の1850ドル突破にトライということになるだろう。

米株高を象徴する略語「ATH」

こうした中で金融市場が注目するのは、予想を大きく下振れした雇用統計にも動じない株式市場の動向となっている。9月3日の米国株式市場では、成長期待の高い・高PER(株価収益率)のハイテク株比率が高いナスダック総合株価指数は過去最高値を更新して終了した。景気動向を如実に示すとされるNFPの動向は、本来株式の売り要因となる。また、高PERのハイテク株は長期金利と逆相関になりやすい特性がある。他の主要株式指数は下げたとはいえ、ほぼ前日の水準近くで終了した。「下げない株式市場」については、実体経済からかい離したバブル懸念が指摘されて久しい。年金など多くの機関投資家が指標とするS&P500種株価指数は今年に入り9月2日までに54回過去最高値を更新。すでに昨年の33回を上まわっている。仮にこのペースが続くとすると年率換算で約80回となる。3~4営業日に1回は最高値を付ける計算とされる。時に大きく下げても、押し目買いが必ず報われるというわけだ。この成功体験の積み重ねが、盤石の強気相場につながっている。米系証券のリポートでは「ATH」との略語が定着しているとされる。意味するのは「All Time Highs(いつも高値)」だ。昨年来、過熱を指摘する声は高く、バブルを思わせる指標は多い。

「マージンデット(証拠金債務)」の急拡大

そのひとつに米金融取引業規制機構(FINRA)が毎月発表する「マージンデット(証拠金債務)」の急拡大がある。株式買い付け代金の融資残つまり信用買い残高を表す。直近のデータは7月末のもので8443憶ドルとなる。過去最高となった6月(8821憶ドル)から減少したが、これは新型コロナによる相場急落が発生した2020年3月以来のこと。当時の規模は4792憶ドルだったので1年余りで約4000憶ドル(約44兆円)増えたことになる。この規模はウォールストリートの牙城ゴールドマン・サックスの最高財務責任者(CFO)をして、行き過ぎの異常事態と言わしめた。

株高基盤の「管理通貨制度」

下げない株式の背景は需給にある。「突き抜けたカネあまり」と表現できるほどの過剰流動性の存在だ。1971年のニクソンショックから50年。金に固定されていたドルを基にした為替相場が、変動相場制に移行したのは1973年のこと。金との交換を停止してなお、主要国は固定相場の維持を模索したが放棄せざるをえなくなった。というのは、ニクソンショックの本質は「ドルの切り下げ」にあったことによる。当の米国がインフレに見舞われたのは自明の理だった。交換レートを決めても、すぐになし崩しになる実態に各国は諦めざるを得なくなったわけだ。こうして世界的に通貨発行は中央銀行の裁量に任される「管理通貨制度」に本格的に移行した。通貨供給の拡大で世界経済は成長したが、その政策ミスはバブルの生成と崩壊につながってきた。

20年3月の株価崩落はバブル破裂にあらず

そしていま2020年新型コロナパンデミックによる危機の中で、FRBの資産は4兆2000億ドル弱から8兆3000億ドル超に膨れ上がることになった。FRBが極端に経済のデフレ化を恐れたことによる。22年には9兆ドルまで拡大するとされる(NY連銀の予測)。信認のみを拠り所にする不換紙幣いわゆるペーパーマネーの激流に見舞われた資産市場、とくに米株式市場では「市場の価格形成メカニズムが壊れている」との指摘がある一方で、「大量のカネ余りが常態化する21世紀型の相場」と肯定する見方も生まれている。ここで強く指摘しておきたいのは、20年3月の株価の暴落は、バブルが弾けた結果ではないということ。感染拡大を止めるための、人為的な同時多発的活動制限によりもたらされたものであることだ。金融機能は傷んでおらず、過剰な資金供給に株価の復活が早かったのはそのためだ。

株高の基盤は「不換紙幣からの逃避」

ゼロ金利とは通貨に値札が付いていないことを意味するが、これまでの規模感を破壊する通貨供給に、長期の投資家ほど「価値の保蔵手段」としての通貨の機能に疑いを抱いている。つまりキャッシュ(不換紙幣)を保持するリスク回避が相対的に株価を押し上げている。こうした局面では歴史的な高PERなどは、軽視されることになる。しかし、それも発行体たる中央銀行(FRB)の政策転換により、やがて転機を迎える。その際の値動きは大きくなる。2021年上半期の新興国を中心とした中央銀行による金の購入が、333トンと年間ベースで過去最高規模となった2019年に次ぐ規模となっているのは、こうした背景を映したものと思われる。価値が薄まり続けている黄昏の不換紙幣(基軸通貨ドル)からの逃避を表す。

マーケット・ストラテジィ・インスティチュート代表取締役
金融・貴金属アナリスト亀井 幸一郎(かめい こういちろう)氏
亀井 幸一郎(かめい こういちろう)氏

1979年中央大学法学部卒業。山一證券入社
87年投資顧問会社MMIにて証券および金市場分析レポートを担当、92年国際的な金の広報調査機関ワールドゴールドカウンシル入社。企画調査部長として経済調査、金市場のマーケット分析に従事。1998年独立し分析、評論活動に入る。「史観と俯瞰」をモットーに金融市場から商品市場、国際情勢まで幅広くウオッチしている。日本経済新聞、日経ヴェリタス、日経CNBCテレビ、ラジオNIKKEI等でのコメント、市場分析のほか、時事通信社「アナリストの目」「Gold Daily Report」、日本金地金流通協会ウェブサイト、市況解説など定期寄稿中。